【微矩阵文选】投资协议解析|出售权条款

在股权投资条款中，出售权主要有随售权和拖售权两种。

随售权（Tag-Along Right）又称随卖权、参售权、共同出售权或跟随权，是风险投资项目中常见的条款，指权利人（通常是少数股东）有权按照其出资比例参与到其他股东（通常是原始股东、多数股东）拟出售股权的交易中，以相同价格和条件出售其股权。在风险投资项目中，这一权利相当常见，是投资者几乎必然要求的条款之一。

拖售权（Drag-Along Right），又称领售权、强卖权或强制出售权等，是指如果有第三方向部分股东发出要约，要求收购该部分股东的股权，且这些股东接受要约，则其有权要求其他股东一起按照相同的出售条件和价格向该第三方转让股权。

我国《公司法》第七十二条规定：“有限责任公司的股东之间可以相互转让其全部或者部分股权。股东向股东以外的人转让股权，应当经其他股东过半数同意。股东应就其股权转让事项书面通知其他股东征求同意，其他股东自接到书面通知之日起满三十日未答复的，视为同意转让。其他股东半数以上不同意转让的，不同意的股东应当购买该转让的股权；不购买的，视为同意转让。经股东同意转让的股权，在同等条件下，其他股东有优先购买权。两个以上股东主张行使优先购买权的，协商确定各自的购买比例；协商不成的，按照转让时各自的出资比例行使优先购买权。公司章程对股权转让另有规定的，从其规定。”

据此，我国公司法并不排斥各股东就股权转让另作约定，本质上，股权转让是对自己财产的一种处置，司法实践支持这样的意思自治。随售权、拖售权在目前中国法律框架下并没有实质性的障碍，各方可以在投资协议中对此约定，但需注意在公司章程中也应作出相应的约定。

由于随售权和拖售权都是相对偏向投资者的保护条款，在实践操作中，投资方通常会要求增加随售权和拖售权条款。例如最近的阿里巴巴100%股权收购饿了么、美团收购摩拜能够顺利的完成100%并购，期间一方面有马云/马化腾这样的教主级大佬撮合，另一方面就不得不提到在投融资合同之中常见的“拖售权”条款了。

以阿里巴巴收购饿了么为例。

饿了么APP以及饿了么商标的主体公司为“拉扎斯网络科技（上海）有限公司”，该公司的全资股东为 “Rajax Holding （HK） Limited”，即：RajaxHolding 是饿了么的实际拥有者。

阿里巴巴早期接触Rajax全体股东并表达收购意向。基于2017年8月签署的ROFR协议（优先认购协议）中关于强制出售权的安排，若Rajax未来发生并购、重组、资产买卖、股权买卖、控制权变更等重大清算事件时，在阿里巴巴、Rajax多数优先股股东以及多数普通股股东书面同意的情况下，其它未书面同意的股东必须接受并执行交易安排，并且Rajax任何董事可以代表未书面同意的股东签署交易文件。

随后，阿里巴巴、Rajax多数普通股以及优先股股东已书面同意将其所持有的 Rajax 股权转让给阿里巴巴旗下全资控股子公司Ali PaniniInvestment HoldingLimited，已达到拖售权的条件。由于其它股东未向Rajax发出书面同意意见，董事张旭豪已代表其他股东签署全部交易文件。其他股东将必须接受本次交易安排，将所持有的全部股份转让给 Ali Panini Investment Holding Limited。

阿里巴巴能够顺利的100%收购“饿了么”靠的就是拖售权条款。

拖售权条款不仅仅在本次饿了么并购/摩拜并购中显露峥嵘，早在俏江南创始人张兰净身出户的案例中，拖售权条款也起到了致命一击的作用。由于拖售权的设置对于投资者来说过分有利，因此如果对原始股东不对此种条款加以协商谈判进行限制，那么他们将面临着巨大的被领售的风险，最终可能导致失去企业控制权，所有心血付之东流。因此，本文在此梳理以下几个要点，供原始股东参考及争取：

1、时间上的限制，比如约定必须在融资N年后，才能要求启动拖售权条款；

2、价格上的限制，比如约定拖售时的公司最低估值价格，或者公司估值的最低确定方式等，避免因拖售权导致公司股权以过被出售；

3、出让主体的限制，比如约定拖售时目标公司股权的受让方不能是投资人的关联方、投资人的其他被投资公司、目标公司的同业竞争方等，避免企业家辛辛苦苦带大的孩子结果嫁给“仇人”的状况发生。