【微矩阵文选】投资协议解析|公司治理
在股权投资业务中，投资方通过对拟投资的标的公司进行初审后，会与标的公司的控股股东或实际控制人进行谈判，确定估值、投资交易结构、业绩要求和退出计划等核心商业条款，并签署“投资意向书”(Term Sheet)。
之后，投资方会聘请律师、会计师等专业机构对标的公司进行全面的尽职调查。获得令人满意的尽职调查结论后，就进入股权投资的实施阶段，投资方将与标的公司及其股东签署正式的“投资协议”，作为约束投融资双方的核心法律文件。
本文对投资协议的关键法律条款---公司治理条款进行了概况梳理，供读者参考。
简 介
在私募股权投资领域，投资方可以与原股东就公司治理的原则和措施进行约定，以规范或约束标的公司及其原股东的行为，如董事、监事、高级管理人员的提名权，股东（大）会、董事会的权限和议事规则，分配红利的方式，保护投资方知情权，禁止同业竞争，限制关联交易，关键人士的竞业限制等。
常见的条款
即投资方指派一名或多名人员担任标的公司董事或监事，有些情况下还会指派财务总监，对于大额资金的使用和分配、公司股权或组织架构变动等重大事项享有一票否决权，保证投资资金的合理使用和投资后企业的规范运行。
《公司法》第三十四条规定：“股东按照实缴的出资比例分取红利……但是，全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外。”第一百六十六条规定：“公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润……股份有限公司按照股东持有的股份比例分配，但股份有限公司章程规定不按持股比例分配的除外。”因此，股东之间可以约定不按持股比例分配红利，为保护投资方的利益，可以约定投资方的分红比例高于其持股比例。
为保护投资方作为标的公司小股东的知情权，一般会在投资协议中约定信息披露条款，如标的公司定期向投资方提供财务报表或审计报告、重大事项及时通知投资方等。
因本文篇幅有限，故下文仅就一票否决权条款做详细解读。
案例：乾照光电PE一票否决权
厦门乾照光电股份有限公司(下称“乾照光电”)于2010年7月23日公告的招股书披露了PE的一则苛刻约束性条款，成为目前PE上市前不多的一票否决制的典型。
2008年2月，SequoiaCapital China II Holdings,SRL(红杉资本)增资成为乾照有限股东。按照当初的增资谈判，红杉资本作为外方股东所享有的重大事项否决权和财务副总经理提名权。
乾照光电在IPO的时候承认，上述安排不是中方股东和外方股东共同协议控制公司的约定，而为非控股股东制约控股股东控制权力的约定，构成合理良性的公司治理结构，并未使红杉资本成为公司的共同控股股东和实际控制人之一。红杉资本进入乾照光电后，邓电明、王维勇和王向武依然是公司实际控制人，没有发生变更。
IPO后，乾照光电作为一家公开公司，红杉资本的一票否决权同《上市公司章程指引》及《创业板上市规则》的规定产生冲突，乾照光电的法律顾问出具的法律意见显示，当初的一票否决权只是上市前的约束性条款。乾照光电在上市前不得不召集股东会对一票否决权进行修改。
律师解读：一票否决的有效性
实务中可能出现投资协议存在一票否决权条款，但因为遗漏或工商登记限制的原因，导致在目标企业公司章程中并不存在相关规定，甚至可能出现投资协议与公司章程相冲突的情形，从而在投资人要求行使一票否决权时产生争议和纠纷。
关于投资协议与公司章程的效力优先性，实务界存在争议，比较典型的裁判案例有上海宏胜物业有限公司与陈某某公司决议纠纷一案（上海市二中院【2012】沪二中民四【商】终字第65号）、上海产联电气科技有限公司与曾奕决议撤销纠纷两案（上海市二中院【2013】沪二中民四【商】终字第851号、【2013】沪二中民四【商】终字第909号）以及万家裕与丽江宏瑞水电开发有限公司其他股东权纠纷一案（最高院【2014】民提字第00054号），此外，《山东省高级人民法院关于审理公司纠纷案件若干问题的意见（试行）（鲁高法发【2007】3号）》第一条第4项规定：“公司成立后，发起人协议或投资协议与公司章程规定不一致的，以公司章程规定为准。但发起人之间有特殊约定的除外”。
根据上述裁判文书及指引，当前司法实务机关倾向于持以下观点：
（1）在不违反法律法规强制性规定的前提下，尊重股东意思自治权利，如公司章程没有规定或仅为一般性规定，投资协议中的特殊条款有效；
（2）认可公司章程中的准用性规定效力，即公司章程可以规定“章程与协议不一致之处，以投资协议另行为准”；
（3）投资协议仅约束协议主体，公司章程属于公示性文件，如决议涉及善意第三人法律行为，基于保护公示公信力和交易安全，应优先适用公司章程。
当前私募股权投资的主要退出渠道是目标企业IPO，而一票否决权作为一种特殊权利安排与上市公司治理所要求的“规范运行”存在冲突，因此，拟上市公司及其股东间存在的特殊权利安排一直是A股IPO审核中的红线和禁区，证券监管部门对于以对特殊权利条款均持有比较明确的否定态度，证券监管部门曾在历年多次的保荐代表人培训中明确指出：要求不能存在对赌条款、优先受偿权和董事会一票否决等任何与上市公司治理要求有冲突的特殊权利安排，无论是拟上市公司与股东之间还是实际控制人与其他股东之间的特殊权利安排，均应当在IPO申报前予以解除。
律师提示：
